中信建投：鎳：產業變局兌現短缺憂慮漸消

摘要:

2022年全球經濟有望進一步復蘇，伴隨著疫苗接種率的進一步提高，疫情對經濟的影響持續弱化，經濟不平衡的狀況有望緩解，宏觀需求的上行有望給鎳產業鏈帶來支撐。

在產能的持續投放與高盈利的雙重驅動下，全球鎳供應有望保持較快的增長態勢，經濟的恢復也將進一步帶動鎳需求，2022年鎳有望迎來供需兩旺的格局。

印尼鎳鐵產能將進一步釋放，其低成本的優勢或將繼續擠壓國內鎳鐵市場，并且NPI轉產高冰鎳有望放量，鎳資源供應總體無虞。

在能耗雙控的影響下，國內不銹鋼產量仍然保持正增長，2022年不銹鋼產能還有釋放空間，給鎳的需求帶來增量，同時，若不銹鋼需求不及預期，將使得不銹鋼回歸成本定價。。

新能源汽車產銷超預期，雖磷酸鐵鋰電池占比上升，但三元電池裝機仍然較快增長，未來新能源領域的新需求仍將是鎳需求增長的一大亮點。永安期貨本次擬在上交所主板上市，本次擬發行股份數量為46億股，占發行后總股本的比例不低于10%(含本數)。

綜上所述，我們預計2022年鎳供需平衡將從短缺轉為過剩，但在宏觀經濟向好及鎳的補庫需求下，上半年鎳價仍有支撐，2022鎳價將呈前高后低的走勢不銹鋼預計不會再出現2021年大幅減產的情況，在產能繼續釋放，需求有望增長的背景下，或迎來供需兩旺的局面預計2022年鎳價運行區間在115000—155000元/噸，304不銹鋼運行區間14000—18000元/噸

一，邏輯不斷變換的2021

2021年，鎳價總體上行的態勢，宏觀經濟的轉暖對需求的拉動作用是鎳價的主導因素，不過，產業鏈的變化也一度使得鎳價在3月初出現較大幅度的回落分階段看，1—2月在全球宏觀情緒向好的背景下，鎳價一路上行2月底，青山完成鎳鐵冶煉高冰鎳的技術，打消了新能源用鎳短缺的預期，鎳價一度大跌3月—9月，鎳價在宏觀向好情緒的推動下，逐漸上行隨后，能耗雙控以及電力短缺問題逐漸成為市場焦點，雖然鎳庫存持續下滑，但需求端也存在擔憂，鎳市進入震蕩運行狀態

不銹鋼方面，上半年不銹鋼市場矛盾并不顯著，不銹鋼價格走勢基本跟隨鎳價運行從7月起，由于印尼疫情惡化引發原料供應擔憂，庫存持續下滑等因素，不銹鋼短缺預期上升，疊加國內限電措施升級等因素，不銹鋼迎來一輪大漲在8月不銹鋼價格沖高回落之后，國內電力短缺狀態使得部分不銹鋼廠大幅減產，使得不銹鋼價格在9月再迎來一輪較大幅度的拉升10月以后，限電限產逐漸放松，不銹鋼供應恢復常態，不銹鋼價格再次向成本線回歸

圖1:LME3月鎳和滬鎳主力合約收盤價

圖2:不銹鋼現貨價格和不銹鋼主力合約收盤價

二，宏觀經濟形勢簡析

2021年，新冠肺炎疫情繼續給經濟復蘇帶來挑戰由于新冠肺炎病毒持續變異，部分變異毒株感染力大增，其中德爾塔毒株及奧密克戎毒株影響最為廣泛，一度使得部分國家再次進入封鎖狀態，并延緩經濟復蘇進程雖然目前離新冠疫情大流行結束仍有距離，不過伴隨著疫苗接種率的持續提高，疫情對經濟的影響力正在減弱據Wind數據，截止2021年12月25日，全球每百人疫苗接種量已達113.73劑，部分國家已開啟加強針接種，將進一步延緩新冠肺炎病毒的傳播進程

圖3:全球新冠肺炎新增確診病例

圖4:百人新冠肺炎疫苗接種量

2021年，全球各國政策保持寬松，以支持經濟的恢復貨幣政策方面，美聯儲保持零利率水平，并且購債規模直到年底才開始縮減，歐央行繼續維持負利率不變，且量化寬松的力度不僅沒有減少，還一度加快了購債速度，使得市場流動性十分充裕財政政策方面，拜登上臺后迅速推出1.9萬億美元紓困法案，歐盟復蘇基金也正式實施，有力地刺激了需求，推動了經濟復蘇進程企業信心持續回暖，消費者信心也有所上升，不過值得注意的是，伴隨著物價快速上漲，疊加美國在下半年部分經濟刺激措施逐漸到期，消費者信心也受到一定打壓，而通脹問題仍舊是未來全球經濟復蘇的隱患之一

圖5:全球GDP實際增速及預測

圖6:全球采購經理人指數

2021年全球經濟活動前高后低，呈現倒V形走勢摩根大通全球PMI指數顯示，2021年以來，綜合PMI指數，服務業PMI指數和制造業PMI指數在5月創下年內高點，隨后全球經濟活動降溫，但仍呈擴張態勢

據IMF在2021年10月發布的《世界經濟展望》的數據預計，發達經濟體2021年GDP將增長5.2%，2022年GDP增速放緩至4.5%，而新興市場和發展中經濟體今明兩年經濟增速分別為6.4%%和5.1%，預計2022年全球經濟增速4.9%，較2021年的5.9%明顯放緩，但考慮到2020年疫情帶來的低基數效應，2022年經濟增長預期不可謂不強勁。

從政策端看，2022全球貨幣政策逐漸由松向緊，但財政政策有望繼續發力貨幣政策方面，包括英國，韓國在內的十多個國家已開啟加息進程，而美聯儲在年底決定加速縮債，預計明年將加息3次，歐央行雖然保持鴿派，但在經濟復蘇的背景下，2022年也有望轉鷹唯有中國2022年貨幣政策有望保持相對寬松，2022中國央行工作會議指出，綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，增強信貸總量增長的穩定性，加大對實體經濟的支持力度財政政策方面，美國基建法案已經落地，還有1.75萬億支出法案仍在推進之中，歐洲復蘇基金計劃正在實施當中，中國中央經濟工作會議顯示出穩增長的傾向，財政進一步發力可期

總的來說，2022年預計在疫情影響趨弱，需求轉暖，供應鏈中斷緩解等因素的支撐下，全球經濟有望進一步復蘇，雖然政策端預計將從寬貨幣和寬財政逐漸轉向緊貨幣和寬財政的局面，政策支持力度將會減弱，但經濟自我修復功能將得到更好發揮，經濟的內生增長動力有望在經濟復蘇中扮演更為重要的角色，這也將給大宗商品帶來需求端的良好支撐。

三，鎳及不銹鋼基本面分析

1，鎳供應增長加速，平衡或再次向過剩偏移

2021年，下游需求較快恢復，而供應端出現較多意外因素，供應增長速度不及需求增長速度，鎳供需平衡總體短缺。

世界金屬統計局最新公布數據顯示，2021年1—10月全球鎳市場供應短缺13.31萬噸2021年1—10月全球鎳產量為255.16萬噸，較2020年同期增加23.8萬噸2021年1—10月全球鎳表觀需求較2020年同期增加44.1萬噸2021年10月鎳冶煉廠產量為24.36萬噸，需求為26.88萬噸

圖7:紅土鎳礦平均價

圖8:WBMS鎳供需平衡

圖9:鎳礦進口量

圖10:鎳礦港口庫存

國際鎳業研究小組預計，2021年全球鎳需求預計將增至280萬噸，2022年將增至300萬噸，同時預計2022年鎳產量將達到310萬噸，導致2021預計鎳短缺13.4萬噸，2022年過剩7.6萬噸。

印尼方面，在印尼持續實施禁止鎳礦出口后，印尼鎳鐵出口快速增長，鎳鐵較好地彌補了鎳資源的供應據SMM數據，2021年印尼鎳生鐵產量預計88.96萬金屬噸，較2020年增長50%，而我國2021年1—11月自印尼進口鎳鐵已達51.79萬金屬噸

2022年，全球鎳供應有望迎來加速增長，一方面當前鎳價高位，利潤驅使下供應端更有動力加大開采冶煉力度，另一方面疫情影響逐漸減弱，部分受影響的產能重啟將對供應進行補充。

2，印尼產能加速投放，國內份額再被擠壓

2021年，我國的鎳鐵市場份額進一步下降，原因主要為三個方面首先是能耗雙控影響下，鎳鐵廠開工率下滑，國內鎳鐵產量走低:二是印尼鎳鐵持續回流國內，國內鎳鐵需求更多靠進口滿足，三是印尼鎳鐵的低成本優勢明顯，國內鎳鐵利潤受到擠壓

從數據來看，2021年國內鎳生鐵產量明顯下滑據SMM數據，預計2021年全國鎳生鐵產量43.36萬金屬噸，較2020年51.26萬金屬噸的產量明顯下滑同時，我國進口鎳鐵量出現小幅下滑，1—11月，我國進口鎳鐵51.78萬金屬噸，而2020年同期為53.02萬噸，鎳鐵進口量不及2020年

2022年印尼鎳生鐵產能持續投放，印尼鎳生鐵產量有望延續大幅增長態勢，而國內受能耗雙控等因素影響，產量或難擴張。

圖11:鎳鐵進口數量

圖12:國內鎳鐵產量

表:2022印尼NPI產能擴張計劃

3，電解鎳庫存低位，市場亟待補庫

2021年以來鎳顯性庫存大幅下滑，LME鎳庫存自5月以來便從26萬噸的水平一路下滑，年底已接近10萬噸的水平，國內上期所庫存亦持續低位，顯示出電解鎳供不應求的狀況從電解鎳的生產情況看，部分生產商因意外因素導致減產，如淡水河谷由于加拿大鎳礦罷工而下調年度產量預期，影響產量約三萬噸，諾爾里斯克因礦山滲水事故導致產量減少約兩萬噸，另外還有能源短缺導致的部分冶廠停產等因素，使得電解鎳供應明顯減少

2022年，導致產量受抑的因素有望得到消除，全球電解鎳產量有望增長，將對目前持續降低的鎳庫存進行補充。永安期貨本次公開發行新股募集資金扣除由公司承擔的發行費用后，將全部用于補充公司資本金。

圖13:LME和上期所鎳庫存

圖14:鎳現貨價

圖15:LME3月鎳收盤價及升貼水

圖16:上海期貨鎳收盤價和持倉量

4，不銹鋼產量延續增長，雙碳目標提升成本

2021年上半年不銹鋼產業的矛盾并不顯著，在供應增長的背景下，不銹鋼價格總體平穩運行，5月以后，終端限電問題逐漸浮現，使得需求一度有所擔憂不過，我國對外出口增長的同時帶動了終端需求，不銹鋼市場貨源偏緊的狀態持續了近三個月而從原料端來看，印尼方面由于疫情的擾動導致鎳生鐵出口的下滑，國內原料整體偏緊，推動不銹鋼價格走高此外，國內限電等措施造成鎳鐵，鉻鐵供應趨緊，價格普遍呈上升趨勢，給不銹鋼帶來成本支撐9月中旬，廣西與江蘇兩地不銹鋼企業受當地能耗雙控目標未達成的影響，傳出限產停產的消息，使9月不銹鋼供應明顯縮減Mysteel統計顯示，9月份300系不銹鋼產量較8月份減少12.97%整體來看，2021年不銹鋼產業經歷了較多的不確定因素的影響，特別是在5月以后，供應與需求的預期持續變化，令價格出現較大波動

表:中國不銹鋼產能擴張情況

從產量來看，全年不銹鋼產量將呈繼續增長態勢據Mysteel數據，我國2021年1—11月不銹鋼粗鋼產量達2981.33，而2020年同期為2704.18萬噸，這主要是源于上半年不銹鋼產量放量所致而進出口方面均出現顯著增加，1—11月，我國進口不銹鋼265.71萬噸，較2020年同期的158.77萬噸明顯增加，1—11月，我國出口不銹鋼401.80萬噸，2020年同期為303.71萬噸

在疫情反復的背景下，海外不銹鋼產量也出現正增長國際不銹鋼論壇最新發布的數據顯示，2021年前三季，全球不銹鋼粗鋼產量同比增長約16.9%至4298.0萬噸分幾大地區看，所有地區的產量均同比增長:歐洲增長約17.9%至541.3萬噸，美國增長約16.1%至183.0萬噸，中國大陸增長約8.8%至2383.1萬噸，不含中國大陸，韓國，印尼在內的亞洲增長約25.6%至576.9萬噸，其他地區增長約50.0%至613.7萬噸

需求方面，不銹鋼下游較為廣泛，下游需求主要集中于餐具，白電，化工，建筑等領域，與宏觀經濟狀況緊密聯系單從家電方面觀察可以發現，5月開始國內家電產量快速上升，這在很大程度上是因為海外訂單的增加所致，而這也帶動了不銹鋼需求的快速增長考慮到2022年經濟有望進一步復蘇，終端需求將保持旺盛，對不銹鋼的需求亦有望迎來進一步的增長

綜上，2022年不銹鋼產量有望延續增長，需求端亦預期樂觀，或呈現出供需兩旺的局面，此外，雙碳目標之下，不銹鋼成本或進一步抬升，這也將是未來不銹鋼價格的一大支撐因素。

圖17:不銹鋼庫存

圖18:我國洗衣機及電冰箱產量

5，新能源汽車發展加速，鎳需求增長可期

2021年，新能源汽車產銷兩旺，呈快速增長勢頭據Cleantechnica的數據，截至2021年10月，全球新能源汽車累計銷量為485萬輛萬，預計2021年全球新能源汽車的銷量將近600萬輛中國汽車工業協會的數據顯示，2021年1—11月，國內新能源汽車產銷分別完成302.3萬輛和299萬輛，同比均增長1.7倍，銷量已經超過全年預期

當前新能源汽車銷量的快速增長得益于政策引導，2022年在政策退坡的背景下，新能源汽車的增速或難達到2021年的水平，但整體上看，新能源汽車發展仍將保持較快的增速中汽協預計2022年中國新能源汽車銷量將達到500萬輛，同比增長47%而這也將進一步帶動鎳需求增長

印尼青山第一批NPI轉產高冰鎳已然出爐，意味著新能源用鎳的供應渠道被打開，印尼大量的鎳生鐵可以通過轉產高冰鎳從而進一步補充新能源的鎳需求，新能源用鎳的短缺預期大幅收窄。

值得注意的是，2021年磷酸鐵鋰電池裝機占比反超三元，對鎳的需求有所擠壓，不過在新能源汽車的快速增長之下，三元材料產量仍然保持較快速度增長，三元材料對鎳需求的增長態勢不變。

圖19:硫酸鎳產量

圖20:新能源汽車銷量

四，展望:供需兩旺，重心下移

2022年全球經濟有望進一步復蘇，伴隨著疫苗接種率的進一步提高，疫情對經濟的影響持續弱化，經濟不平衡的狀況有望在產能的持續投放與高盈利的雙重驅動下，全球鎳供應有望保持較快的增長態勢，經濟的恢復也將進一步帶動鎳需求，2022年鎳有望迎來供需兩旺的格局。

印尼鎳鐵產能將進一步釋放，其低成本的優勢或將繼續擠壓國內鎳鐵市場，并且NPI轉產高冰鎳有望放量，鎳資源供應總體無虞。

在能耗雙控的影響下，國內不銹鋼產量仍然保持正增長，2022年不銹鋼產能還有釋放空間，給鎳的需求帶來增量，同時，若不銹鋼需求不及預期，將使得不銹鋼回歸成本定價。

新能源汽車產銷超預期，雖磷酸鐵鋰電池占比上升，但三元電池裝機仍然較快增長，未來新能源領域的新需求仍將是鎳需求增長的一大亮點。

綜上所述，我們預計2022年鎳供需平衡將從短缺轉為過剩，但在宏觀經濟向好及鎳的補庫需求下，上半年鎳價仍有支撐，2022鎳價將呈前高后低的走勢不銹鋼預計不會再出現2021年大幅減產的情況，在產能繼續釋放，需求有望增長的背景下，或迎來供需兩旺的局面預計2022年鎳價運行區間在115000—155000元/噸，304不銹鋼運行區間14000—18000元/噸

中信建投期貨 王彥青

。