借鑒地產和移動互聯網看新能源，海通策略：景氣周期未結束時，熱度將長期持續

核心結論:①產業周期:人口年齡結構決定房地產周期，智能手機普及率決定移動互聯網周期目前新能源汽車普及率只有25%，光伏風力發電占比只有11%新能源產業周期尚未完成②利潤估值:房地產和移動互聯網高增長階段，相關產業鏈的PEG中樞在1左右目前新能源汽車PEG在0.5左右，估值仍然不高③配置和交易:目前新能源產業鏈的資金配置和交易比較熱，但參考房地產和移動互聯網周期，只要景氣度還在，高熱度還會保持很長時間

從房地產和移動互聯網看新能源

過去一周，價值板塊表現良好，風格是否會發生切換，新能源板塊能否延續此前的良好表現是市場關注的焦點短期內市場風格有波動是正常的，重點是分析中長期趨勢借鑒歷史，本報告從產業周期，企業利潤，交易和配置三個維度，對比分析了本次新能源周期與之前的房地產周期和移動互聯網周期

1.產業周期:新能源仍處于快速滲透階段。

首先，我們從產業發展周期的角度，梳理了三輪股市產業周期背后的驅動因素和標志性特征:05—10年房地產周期，10—15年移動互聯網周期，19年新能源周期。

年齡結構決定房地產周期，05—10年高增長，11年放緩在人口和政策因素的推動下，房地產周期開始，房地產及相關行業上漲1998年7月，國務院發布《關于進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》，徹底結束了實物分房2003年，國務院發布《關于促進房地產市場持續健康發展的通知》，開啟了房地產市場化進程與此同時，中國25—44歲剛需人群已經到了峰值階段，城市化率從2000年的36%上升到2010年的50%，居民住房需求得到密集釋放2000年至2010年，商品房銷售面積年均增速達到18%，2009年達到峰值44%2010年后，中國產業轉型升級拉開序幕，主導產業從房地產轉向消費和科技此外，中國25—44歲人口比例從10年的32.7%下降到21年的29.2%人口結構的變化也使得居民對房產的剛需配置開始下降在產業和人口結構變化的影響下，房地產行業的趨勢結束，房地產銷售和投資的增長中樞明顯下降房地產銷售年均增速從2000—10年的18%下降到11年前的5%，投資年均增速也從25%下降到11%，且大于同期制造業投資增速

風電方面，21世紀末發布的第一批風電基地規劃了近100GW的風電和光伏裝機容量，目前已全面開工建設，第二批馮光基地項目名單也已發布根據國際太陽能光伏網絡的預測，第二批規劃的風電和光伏裝機將超過400GW在政策支持下，風電光伏裝機快速增長今年1—7月，光伏裝機比去年同期增長110%，風電裝機增長19%截至2012年7月，光伏風電累計裝機容量687GW，而國務院2011年10月發布的《關于完整準確全面落實新發展理念做好二氧化碳排放峰值碳中和工作的意見》要求，到2030年光伏風電總裝機容量要達到1200GW從發電量來看，2022年1—7月風電光伏發電占比上升至11%，而2021年4月能源局發布的《關于2021年風電，光伏發電發展建設的通知》要求，到2025年，光伏，風力發電占全社會用電量的比重達到16.5%可見，無論是光伏，風電的裝機量，還是發電量，離政策目標都有一定差距

新能源汽車方面，過去20年，新能源汽車銷量快速增長新能源汽車月滲透率從20年初的2.4%增長到7月22日的24.5%，22年來新能源汽車累計滲透率達到22%從智能手機的發展歷史來看，滲透率超過15%后進入快速發展階段，滲透率的斜率明顯增大產業演進從電子設備開始，逐漸傳導到軟件內容，蔓延到場景應用目前新能源汽車正處于這個階段，滲透率在加快伴隨著未來新能源汽車向智能化，數字化轉型，新能源汽車產業有望從硬件制造逐步向軟件和生態進化，新能源汽車產業鏈的景氣趨勢尚未結束

2.盈利估值:新能源基本面向上，估值不高。

行業周期決定股市行業基本面從2005—10年的房地產周期和10—15年的移動互聯網周期來看，行業景氣度上去了，相關行業的基本面就會上去，估值中樞也會上升產業周期結束后，相關行業基本面開始下滑，估值中樞下降

2011年房地產周期結束后，產業鏈利潤增速下降，估值中樞下移房地產的產業鏈很長，上游有建材，鋼鐵，有色，中游有房地產，建筑，下游有家電，輕工等行業，在國民經濟中占有重要地位房地產相關的GDP占中國GDP的30%左右2005—10年，房地產銷售保持高速增長，相關行業基本面向上房地產產業鏈的凈資產收益率從2005年的3%左右快速上升到2010年的14%但伴隨著2010年后房地產銷售增長中樞的下降，房地產產業鏈基本面開始見頂回落，房地產產業鏈凈資產收益率開始震蕩回落歸母凈利潤累計同比增長中樞從2005—10年的40%下降到11年以來的10%房地產產業鏈的PE樞紐從2005—10年的34.6倍下降到11年前的13.6倍我們根據房地產產業鏈的凈利潤增長率和估值中樞計算PEG由于房地產產業鏈利潤增長中樞下降幅度大于估值下降幅度，其PEG從2005—10年的0.9上升到11年前的1.4

2016年移動互聯網周期結束后，產業鏈利潤增速下降，估值中樞下移引領移動互聯網浪潮的智能手機產業鏈很長，市場規模巨大，而且是全球分工比如蘋果的產業鏈包括上下游元器件，下游整機和服務商.在2010—2015年的移動互聯網周期中，智能手機普及率快速提升，推動了移動互聯網產業鏈的繁榮中證移動互聯網指數ROE從11Q1的6.9%上升到15Q4的12.2%伴隨著15年底智能手機普及率超過90%，移動互聯網行業周期接近尾聲，中證移動互聯網指數ROE從15Q4的12.2%下降到18Q4的9.9%，剔除極值后，中證移動互聯網指數凈利潤累計同比均值從10—15年的63%下降到16—18年的15%，其PE中心從10—15年的42次下降到16—18年的38次16年以后，移動互聯網產業鏈利潤增速快速下降，所以PE中心下降幅度較小中證移動互聯網指數的PEG中心也從10—15年的0.7上升到16—18年的2.5

新能源產業鏈基本面向，估值壓力不大在新能源領域，新能源汽車包括上游原材料，中游零部件及下游整車制造和服務，包括上游光伏原材料，中下游光伏發電應用的組件和電池19年新能源周期，新能源汽車ROE在20Q1觸底反彈1.1%，22Q2回升至13.6%，累計歸母凈收益從19Q1的—29%上升風電凈資產收益率由19Q1的4%左右提升至22Q2的13.2%，累計歸母凈利潤同比由—6%提升至70%可以看出，22Q2新能源汽車和光伏風電產業鏈凈利潤累計同比增速明顯高于全部a股的3.3%展望未來，新能源產業的趨勢還沒有結束，國內新能源汽車的普及率仍處于快速攀升階段預計今年新能源汽車銷量將達到650萬輛，光伏風電裝機將繼續增加國家能源局預測，22年光伏新增裝機增速接近100%這將推動新能源產業鏈上的企業利潤不斷增加根據Wind的一致預期，22年新能源汽車凈利潤增長率將達到68%，光伏風電凈利潤增長率將達到69%

自9年新能源周期以來，新能源汽車和光伏風電板塊PE估值的階段性高點出現在2011年8月當時新能源汽車的PE是57倍，光伏風電板塊是55倍此后新能源產業鏈的高利潤推動估值不斷消化目前新能源汽車的PE是28倍，光伏風電是34倍基于22年凈利潤增長預測，新能源汽車PEG僅為0.4，光伏風電PEG僅為0.49

3.配置和交易:新能源的高熱度可能會持續。

目前新能源周期已經持續三年多，部分投資者擔心相關產業鏈資金配置過于火爆，交易擁擠在這一部分，我們從資金配置和交易熱度兩個維度，將本次新能源周期與之前的房地產周期和移動互聯網周期進行對比分析

在5—10年的房地產周期中，基金配置了更多的房地產基金重倉股中，地產產業鏈持倉市值從05Q1的5%上升到09Q2的最高17.3%，相對自由流通市值超配比例達到4個百分點，以房地產產業鏈中的房地產行業為例09Q2資金對房地產行業的配置處于歷史最高水平，房地產占基金重倉股的15%，相對自由流通市值超過5個百分點伴隨著地產周期的結束，地產產業鏈在基金重倉股中的占比下降，相對自由流通市值繼續處于低配置狀態

在10—15年的移動互聯網周期中，基金持續大幅超過移動互聯網基金重倉股中的中證移動互聯網市值從10Q1的3.7%上升到13Q3的最高16%，自由流通市值下的超配從2%上升到11.9%伴隨著智能手機滲透率見頂，基金對中證移動互聯網的配置開始減少

觀察此輪新能源周期，基金對新能源產業鏈的配置也在不斷加強新能源產業鏈占基金重倉股的比例從19Q1的5.9%上升到22Q2的24.8%，相對自由流通市值超配比例達到11.3個百分點，較19Q1上升近10個百分點

在成交熱度方面，以成交占比衡量的成交熱度不排除市值變化對成交額的影響，數據結果可能會相對失真。因此，我們計算成交額占比—總市值占比，剔除市值變動的影響，來衡量相關產業鏈的交易熱度，可以發現:

2005—10年，房地產連鎖交易的高熱度持續剔除市值變動的影響后可以發現，房地產周期前后房地產產業鏈的交易熱度差異很大，2005—10年平均為3.4個百分點，即房地產產業鏈交易占比超過市值3.4個百分點，房地產周期結束后，平均成交熱度也降至11年以來的0.7個百分點

13—15年移動互聯網交易高度普及10—12年移動互聯網周期處于開始階段，中證移動互聯網指數交易熱度不高伴隨著13—15年相關產業鏈的爆發，交易熱度上升并維持在較高水平，期間平均交易熱度上升至1.5個百分點16年后中證移動互聯網交易熱度開始下降，16—17年平均交易熱度下降到1.0個百分點

觀察這一輪新能源周期，近20年來新能源產業鏈交易熱度明顯上升16—19年，新能源汽車平均交易熱度為1.0% 伴隨著新能源產業鏈滲透率的快速提升，新能源產業鏈交易熱度上升，并維持在20年前以來的較高水平，新能源汽車2.4%，光伏風電1.8%

整體來看，目前新能源產業鏈的資金配置和交易熱度處于較高水平借鑒房地產和移動互聯網產業鏈的演進歷史，在景氣周期結束之前，相關產業鏈的資金配置和交易熱度將長期維持在較高水平

風險提示:歷史表不代表未來。